“卧龙地产44亿收购案标的拆解：墨麟股份游戏主业亏损 靠微信朋友圈“卖子”盈利”

经过记者孟庆建

5月，“禁止跨境并购”的传言一时兴起，但上市公司跨境并购的脚步并未停止，电影、游戏仍是资本追逐的热门方向，并购资产的体量和业绩始终创下赌注新高。

7月29日晚，卧龙地产公布交易预案，44.09亿元计划收购墨麟97.714%的股份，以后者净资产计算，墨麟股份实际增值率达到374%，双方签署了远远超过目前业绩的对赌协议。

卧龙地产表示，收购墨麟股份带来较大净利润增长，墨麟股份年和今年一季度净利润相当可观。 但是，《每日经济信息》记者整理公开数据发现，动不动就导致每月上千只墨麟股的主要经营业务连续几个季度陷入赤字。 年和今年一季度，财务报告高利润的实现都依赖于子公司股权的出售。

在寻呼旅游整体下跌的趋势下，未能转换手游、端游取得成果的墨麟股本行有可能继续下跌。 但是，除了墨麟股份在账本上拥有9亿5000万元净资产外，拥有众多拟退出的游戏企业股份的投资成为此次收购最具想象力的空之间的部分，如果不能对未来净利润的“神增长”做出有力的解释，

更值得注意的是，8家机构准确入场，交易完成后将成为最大赢家，入股墨麟股仅一年就上涨50%。

●资本套现:高增长承诺支撑高溢价收购

根据卧龙地产发布的《通过发行股票和支付现金购买资产、募集配套资金及关联交易预案》(以下简称《交易预案》)，墨麟股份的股东( 13家和陈默等4名自然人)合计持有的墨麟股份97.77。

也就是说，墨麟股份的总估值将达到45.11亿元。 根据卧龙地产公布的交易预案，交易价格与墨麟股票市值溢价率相比为30%。 但是，墨麟股份在今年3月进行了溢价评估。 归属母企业股东净资产约9.5亿元，判断机构赋予墨麟股份100%股权的估算值约40亿元，增值率为322.46%。 如果根据净资产准确计算，卧龙对墨麟股份整体估值的附加值率必须为374%。

事实上，梅林股票在页游中占有一定的份额，但由于缺乏知名ip，其在游戏界的口碑并不名列前茅。 根据《交易预案》，墨麟股份是主要进行网络游戏开发和授权运营的游戏企业，于年12月挂牌新三板。 开发《秦美人》、《战龙三国》、《风云无双》、《古剑奇谭web》等页游产品和《梦貂蝉》、《仙战》等手游产品，开发《新风云》、《装甲风暴》等端游产品。

据卧龙地产介绍，此次交易完成后，企业将转型为以单一房地产开发业务为主业，房地产开发与网络游戏并举的两家主业上市企业。 并且通过这次交易，墨麟股份成为上市公司的控股公司，将持续为上市公司带来高净利润。

根据墨麟的股权财务数据，截至去年3月31日，墨麟的股权资产总额为11.33亿元，全员权益共计9.51亿元。 另外，该年度、年度和年1~3月分别实现营业收入4.64亿元、2.93亿元和0.59亿元，归属于母公司的全部净利润分别为5506.64万元、17502.99万元、24990.70万元。

在这次高价收购中，墨麟股份做出了令人难以置信的业绩承诺。 墨麟股业绩补偿义务人(陈默、深圳墨非、国墨天下)承诺，墨麟股在年度、年度、年度实现的净利润不低于36000万元、45000万元、56250万元。 按全年1亿9000万元的净利润计算，未来三年墨麟股份净利润增长将分别达到1亿1，9000万元、1亿9000万元，比去年同期分别需要达到105%、25%、25%。

从中国游戏行业的大环境和墨麟股年和年一季度的业绩来看，这样的净利润增长被称为“逆天”，更值得推敲的是，墨麟股事实上是主要经营业务——游戏陷入亏损的企业。

●董秘话:下半年墨麟股份将有6、7种页游上线，带来不错的收益

从墨麟股年和年一季度的业绩来看，游戏企业净利润增长堪称“逆天”，但《每日经济信息》记者梳理，墨麟股实际上是主要经营业务——游戏陷入亏损的企业。

根据墨麟股的财务数据，净利润和非净利润差距非常大。 年墨麟股份营业收入约4.64亿元，母公司净利润0.55亿元，非后净利润5293.78万元。 随着核心游戏盈利能力的下降，年营业收入大幅下降至2亿9300万元，非扣除后净利润为-0亿7600万元，但归属于母公司的净利润实现了1亿7500万元。 年一季度，营业收入5927万元，扣除非后净利润-528.15万元，归母净利润约2.5亿元。 这么高的净利润来自哪里？

记者阅读墨麟股份发布的年度财务报告得知，墨麟股份非经常性损益项目主要从非流动资产处置损益中获得约3.38亿元，获得约626万元的政府补贴。 其中，处置非流动资产主要是指上海灵娱等子公司带来的投资收益和用权益法计算的投资收益3.37亿元。 年10月26日，墨麟股份以3.6亿元的价格将所持上海灵娱60%的股权转让给上海灵娱少数股东王盼实际控股公司，扣除所得税和股份支付损益后，获得2.3亿元的非经常损益金额。

这意味着年，墨麟股游戏的本职工作已经进入亏损，主要依靠出售子公司带来了1亿7500万元的净利润。

麟年一季度营业收入5929万元，非后净利润-528万元，但实现母公司净利润2.53亿元。 这里2亿5300万元的利润来自哪里？ 墨麟股份没有详细披露第一季度的利润来源。

《每日经济信息》记者在卧龙地产发布的《交易预案》显示，今年2月4日，墨麟股份将子公司上海墨鱙30%股权转让给西藏泰富文化媒体有限企业，转让价款4亿元，此外，墨麟股份未披露其他所得收益项目。

在卧龙地产“交易预案”中，墨麟股份的上述交易对手的新闻没有公开证明。 《每日经济信息》记者从工商新闻系统咨询获悉，西藏泰富文化媒体企业股东为上海志仁文化媒体有限企业(法人独资)、上海志仁文化媒体公司法为上海硬通网络科技有限企业)法人独资)，上海硬通网络科技有限企业公司法为三七互娱 三七互娱股东方也是墨麟股份有限公司股东之一芜湖顺荣三七互娱网络科技股份有限公司。

由于这种眼花缭乱的股票关系，实际上，梅林股票通过以“微信的力矩”出售子公司，实现了连续的高增长。

交易预案中，墨麟股就非净利润大幅下跌表示，原有精品游戏流水逐渐下降、新网游数量少、运营商资源配置倾向自研游戏等因素也对目标企业净利润产生不利影响。

墨麟股份表示，研发费支出严重影响目标企业的经营业绩，但墨麟股份并未明确研发费所占营业收入的比例。 事实上，墨麟股有相当大比例的现金躺在银行和财科技商品上。 根据墨麟股份的主要资产情况，1亿2000万元的银行存款、4亿1000万元的短期财富科技商品、1亿2000万元的权益工具出售、长时间的财富科技商品都是可能的。

对于此次溢价收购，卧龙地产股吧内不少股东对墨麟游戏的业绩承诺和过往业绩表示强烈质疑。 一位股东说:“墨麟去年开始裁员，连续两年没空去星耀360大赛，年墨麟的游戏已经赚不到了，几乎一夜之间衰退，今年赌净利润3.6亿元，怎么筹集？ 真不可思议。 墨麟股份现有的页游一个月能赚5万元吗？ ”。

卧龙地产董秘马亚军在接受《每日经济信息》记者采访时说，在决定收购之前，上市公司对页游市场进行了充分的调查。 投资者的质疑主要基于墨麟股份迄今为止的业绩。 由于页游的生命周期比较短，年来墨麟股份缺乏新游戏的在线化，业绩不佳。 “但是，我们看到的是未来。 从今年下半年开始，墨麟的股票将陆续有六七种页游在线运营，带来良好的利润贡献。 ”

《每日经济信息》记者提出，墨麟股份在鼎盛时期的年份获得非净利润5500万元，怎么能保证未来三年的高业绩对赌？ 马亚军表示:“对墨麟股份的游戏开发能力很有信心，墨麟股份拥有多家游戏企业的所有权，看好未来的增长空。”

●未来的快速发展:墨麟游戏子公司大多业绩不景气

据卧龙地产公开交易预告，墨麟游戏旗下有9个子企业。 全资子公司深圳墨麒、香港墨麟、上海磨奇——持股60%的成都墨龙、深圳墨一、成都墨灵、深圳墨和、深圳三体、武汉鱼之乐。

9个子企业中，上海磨奇已经停止运营，自进入清算阶段的香港墨麟成立以来就没有实际运营过。

仅实现了成都墨龙和深圳墨及利润，前者全年净利润为353万元，年一季度净利润为1630万元，但营业收入已经从年的1.07亿元降至年的5024万元。 深圳墨睿年和年一季度营收分别为3908万元和1560万元，分别实现净利润39万元和83万元，净利润贡献能力极小。

另外，5家子公司处于亏损状态，亏损额远远超过了盈余子公司的业绩贡献。 财报显示，深圳墨麒年和年一季度分别实现净利润-1188.52万元和-373万元。 深圳墨一期分别实现净利润-2427万元和-280万元； 实现成都墨灵且分期净利润-638万元和-298万元； 武汉鱼的乐趣和期间分别实现净利润-408万元和-116万元； 实现了深圳三体且分期净利润-76万元和-102万元。 5个子企业全部权益为负，累计之和为-1.07亿元。

此外，与马上就要超过亿元的流水相比，该公司积分公布的多款游戏的盈利情况不容乐观。

以赤字严重的深圳墨麒为例，墨麟股份宣布该公司的“风云无双”游戏，于年3月在中国大陆正式发行，出口至中国台湾地区和3个东南亚国家，年6月流水突破亿元，达到国内单月历史最高流水1.04亿元。 另一部《战龙三国》于年10月正式上线，游戏国内单月历史最高流水额为0.51亿元。 但是，深圳墨麒仅一年就实现了564万元的净利润，年q1均为赤字，可见页游生命周期之短。 在年、年缺乏新游戏发布的情况下，旧游戏难以带来净利润的增加。

另一方面，从墨麟股份的收益来源来分类，大部分收益来自网络游戏产品，年页面收益率为95%，年页面收益率为81%，年第一季度页面收益率超过97%。

游戏领域整体增长放缓，页面旅游是第一部分。 中国游戏市场年实际销售收入达到1407亿元，比去年同期增长22.9%，细分领域中，页游市场年国内实际销售收入比去年同期增长8.3%，为219.6亿元，领域增长率下降明显。 页游占网络游戏市场整体规模的比重从18.66%下降到约16.32%。

此外，与腾讯、新闻网、盛大拿下一半江山的手游、端游市场不同，网络游戏市场结构相对分散，根据易观智库发布的《新闻网络游戏市场年度综合报告》，年墨麟股市份额为5.9%

深圳一家游戏企业高管对《每日经济信息》记者进行分析发现，陈默领导的墨麟类游戏企业善于在网页市场捕捉游戏玩家的心理，基本上是arpg类游戏，通过在网页游戏中压缩典型的生命周期来迅速获得大量收入。 但是，整个页面的市场在走下坡路，墨麟在手游和端游的布局上非常落后，页面游也没有可以带来持续收入的游戏。

●谁是赢家:有8家机构投资，全年盈利50%

在页游整体下跌的趋势下，手忙脚乱、穷游未果的梅林股票主业有可能继续下跌，其手中拟退出的游戏企业股权投资成为此次收购最具想象力空之间的部分。 根据《交易预案》，墨麟股份目前持有游戏企业深圳墨娱30%股、深圳锐游40%股、成都星海20%股、北京初见10%股，王思聪也担任股东的沪嬉游25%股。 在pe机构和上市公司并购资金得到游戏企业支持的情况下，上述游戏企业有望继续在二级市场上市或以较高的溢价上市。

墨麟股份有限公司董事长陈默在公开演讲中表示，希望年实现40亿元流水，但年收入急剧下跌，墨麟股份未来能否在主要业务中东山再起，下跌中的页游市场充满变数。 但是，通过将墨麟股份出售给卧龙地产，陈默和pe投资者将在短时间内实现丰厚的利润。

年5月18日，墨麟有限变更为股份企业，墨麟股份从该账面净资产中的10000万元变为墨麟股份1亿股，每股面值1元，市值1亿元。 年7月，墨麟股份首次增资，引进三七互娱、同创锦程、德力股、君润投资、南海增长、南方资本、恒泰华盛顿、金石灏汭的8家出资人投资。 本轮融资后，墨麟股份整体估值达到30亿元。

如果卧龙地产此次收购顺利通过，按照墨麟股份45亿元的市值计算，短短一年间，8家机构或上市公司投资的账面资产上浮了50%。

陈默在此次合并案中，将获得16亿2500万元现金和2亿1400万股扩张的卧龙地产第二大股东，或于年7月进入墨麟股份的pe机构和上市公司一年后迎来解禁，墨麟股东之一顺荣三七将通过现金方式退出。

来源：经济之声